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美东时间7 月17 日,游戏直播平台斗鱼(DOYU)于美国纳斯达克交易所上市。开盘价为11.02 美元,公司估值约37.30 亿美元,最大单一股东为腾讯。开盘后,斗鱼股价盘中破发一度跌逾4%,后股价有所回升,最终收于发行价11.5 美元。

游戏直播洗牌加速,资源向头部平台靠拢:斗鱼成为继虎牙之后,第二个成功上市的游戏直播平台,标志着国内第一梯队的直播平台全部完成上市,目前国内游戏直播行业处于双雄争霸的格局。截至2018 年12 月,虎牙和斗鱼两家平台的行业独占率已接近50%,行业集中度显着提升,资源更加聚集。

游戏直播需求依旧旺盛,电子竞技行业势如破竹:根据艾瑞发布的《2019 中国游戏直播行业研究报告》,2018 年中国游戏直播市场规模达131.9 亿元,2019 年预计增幅34.7%。2018 年游戏直播平台用户达2.6 亿,2019 年预计将超过3 亿。其中,2018 年电竞行业营收同比增长14.2%,远超游戏行业整体水平5.32%。电子竞技属性的产品内容在游戏直播市场占比超过八成,达到87.6%,随着各级电竞赛事的不断丰富,用户增长有望进一步驱动。

财务指标分析:1)斗鱼靠非主营扭亏为盈。招股书显示,2019Q1斗鱼扭亏为盈,净收入为14.89 亿元,增长率达到123%,净利润为1820 万元,同比增长111.67%,盈利主要来自于利息收入以及外汇利得。2)毛利率有所提升。斗鱼作为游戏直播平台,主要成本构成来自主播收入分成、内容成本和服务器带宽成本。斗鱼2019Q1分成及内容成本占直播收入的比例出现较大幅度下降,这也是导致斗鱼一季度毛利率大幅提高的主要原因。研发费率从2018 年一季度的10.9%下降至目前的5%;销售费率从2018 年二季度的17.8%下降至目前8.3%,销售费用下降明显可能是行业格局趋于稳定,在吸引流量和市场推广的费用减少所致。

核心经营数据:1)活跃用户稳步提升,2019Q1 平均总MAU 数为1.592亿,与去年同期的1.267 亿平均总MAU 同比增长25.7%,其中PC平台拥有1.101 亿平均MAU(活跃用户数量),移动平台拥有4910万平均MAU。2019 第一季度,活跃用户日均观看总时长达2600 万小时,去年同期为1730 万小时;每活跃用户日均观看时长为56 分钟,去年同期为42 分钟。

2)付费用户有所增加,2019Q1 平均ARPPU(每付费用户平均收益)从同期的大约149 元增加到226元。斗鱼注册用户一直稳步提升,2016-2018 年末和2019 年第一季度注册用户分别为9870 万、1.821亿、2.536 亿和2.809 亿,其中付费用户从2018 年第一季度的360 万增加到2019 年第一季度的600万,增长幅度66.7%.2018 年底付费率为2.8%,而在2019 年第一季度,付费率达到了3.8%。3)核心主播资源:斗鱼以绝对优势占据半壁江山,根据斗鱼公布的数据,斗鱼与TOP100 中的51 位签订了独家直播协议,其中8 位位列TOP10。

经营挑战:1)优化主播的成本投入:区别于虎牙,斗鱼花费了大量成本在吸引头部主播,对企业经营现金流带来了一定的压力,公司应该避免过度依赖头部IP,而侧重核心主播资源及优质主播孵化的土壤培育上,创造出更多可持续性的盈利模式留住主播,强化平台的品牌溢价。2)多元化营收模式:和虎牙一样,目前斗鱼的大部分营收来自直播收入,人均付费低一直是国内游戏直播平台的营收短板。19Q1 扭亏为盈也并不是靠主营,意味着公司要想长期保持良性的财务增长,不仅仅局限于打赏营收,势必要提升营收多元性,延伸“直播+”产业链,打造以用户为核心的游戏直播生态。3)应对短视频的突围:除了同行业竞争,公司还面临来自短视频行业的威胁。整个直播行业进入发展的瓶颈期,用户陷入审美疲劳,而短视频的崛起与直播用户的下滑几乎是同时的,而且大部分用户也是重合的,直播平台如何留住用户是全行业共同面临的挑战。

投资建议:我们认为,直播对于游戏行业的需求是刚性的,游戏直播江湖的核心资源是主播,直播平台手握流量的话语权,在粉丝号召力上具备一定的优势,未来有较大的变现空间。一方面,以外延带动内生,加强公会模式孵化主播,既可以降低对头部IP 和主播的依赖性,又可以消化存量流量提高变现效率。另一方面,可以加大投入电子竞技产业链和游戏联运推广、发展弹幕抽奖、主播陪玩、赛事竞猜等多种创新型付费服务,进一步提升商业变现效率。此外,2019 年是5G 商用元年,在速度更快、延迟更低的5G 环境下,户外直播将更流畅,直播画面也将有质的飞跃,将为电子竞技带来颠覆式的用户体验,促进新模式、新业态、新业务的形成。建议关注【三七互娱】优质游戏项目储备丰富【完美世界】游戏授权方和电竞赛事举办者【顺网科技】电竞的网吧平台资源。

 

 

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来源:东海证券
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Sci.Fun萨恩斯【传媒】传媒行业事件点评报告:斗鱼“高光时刻”的冷静思考